鲁阳节能:节能保温龙头 二次成长可期

作者:admin

2018-07-20 10:19

  公司定位全球耐火保温材料主力供应商,总部山东,2006 年上市。主营产品包括陶瓷纤维、可溶纤维、玄武岩纤维(岩棉)、轻质莫来石砖等,主要用于工业耐火保温、民用建筑保温两大市场,下游涉及冶金、石化、石油、建材、机械、家电、船舶等行业,节能环保是产品标签之一。公司拥有亚洲最大陶瓷纤维生产基地,具备年产能30 万吨,岩棉年产能10 万吨。根据2017 年报,陶瓷纤维、岩棉收入占比分别为84.3%、15.12%,对比往年,岩棉比重稳步提升,最近5 年收入复合增速达到25%,超过陶瓷纤维的7.5%,以及公司整体的9.2%。

  陶瓷纤维是一种耐火材料,性能上尤以质量轻、热容量低、导热率低最为突出,是节能降本优选材料。不同于其他耐材制品,陶纤需求增量来自传统替代和下游应用广泛两个方面。首先,当前替代条件已经具备:(1)能源与原材料价格走高促使节能降本诉求被激发。下游工业品盈利主要由量价与成本两方面决定,需求下滑、价格部分高位企稳情况下,利润二次发力点落在成本端。而供给侧改革与环保等因素贡献边际变化,能源与原材料价格波动将沿产业链向下传导,在终端需求减弱情况下,传导难度增大。未来产品价格是否下滑同时存在不确定性,因此,降本增效是企业经营逻辑之必然选择。(2)资金条件具备。本轮周期受益供给侧改革,下游企业盈利能力普遍改善,而在投产受限情况下,盈余资金放在节能技改的可能性增大。(3)节能政策推动。第二,可应用领域广泛,降低主要周期品对业绩的影响。对比其他耐材公司,鲁阳产品结构分散,平滑波动性。第三,产品逐步高端化。此外,我们强调规模、技术、先发优势,以及最大股东奇耐助力下,海外市场有望加速开拓。

  我们提供周期品、成长、供给三个角度。(1)周期品角度:经过梳理我们发现,近年来岩棉产品应用场景逐渐升级推动产品高端化,具体看来,历经事件催化 →产能不足→加速扩产→竞争加剧→政策“利空”→扩产减缓→政策完善→供需再平衡。行业规模迅速扩大,产品价格历经起伏,行业周期属性明显。如果下游需求未见大幅提升,供给端未见有效控制,可能同水泥、玻璃等其他周期品一样,岩棉最终难以避免产能过剩。但我们认为,新阶段的行业转机在于环保的严格约束、规范性政策的执行,岩棉行业供需再度调整,解决过剩担忧。注重环保、具有规模优势、技术优势的企业有望“笑到最后”。(2)成长空间角度:岩棉产品兼具保温与防火性能,并对人体无毒,性能优势是需求被激发的先决条件。我们认为防火关乎生命安全,需求高速增长或将在特殊事件催化后,政策强化导向以及居民自发意识增强。根据鲁阳节能公告,预计未来年需求量在300 万吨以上。(3)供给端角度:公司具备规模优势、竞争优势。公司已有岩棉产能10 万吨,在建产能8 万吨,合计18 万吨。公司主要竞争品牌包括樱花、洛科威、泰石、恒祥等,从产能角度看公司占据一定规模优势。此外,行业新增产能受到有效控制,存在行政审批门槛、技术门槛、资本投入门槛。

  盈利预测:我们预计公司2018-2019 年营收分别为19.15 亿、22.02 亿。结合股权激励实施条件我们预计公司2018-2019 年归母净利分别为3.02 亿、4.01 亿,EPS 分别为0.83、1.11元,对应PE 分别为17.6X、13.3X。公司未来年3 年归母净利平均增速约为30%,基于谨慎原则,给予公司2018 年22X 估值,对应目标价18.3 元,给予“买入”评级。

  风险提示:股权激励目标未能实现的风险;陶纤高端需求不及预期、行业产能增长过快的风险;岩棉行业产能增长过快的风险;产品价格控制不及预期。

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